Инвестиционные рычаги максимизации стоимости компании. Практика российских предприятий.
9.4. Учет взаимовлияния проекта на риск компании и дополнительные выгоды заимствования.
Существенным развитием первого направления к учету создаваемой проектом займовой мощности через ставку дисконта является модель Тутла и Литценбергера (1968)[81]. Формула для вычисления ставки дисконта проекта при наличии портфельного эффекта:
Где: кр – барьерная ставка по проекту;
кd – требуемая доходность по заемному капиталу компании (и проекта), то есть предполагается, что проект не меняет кредитный риск компании;
кс – доходность по собственному капиталу компании;
р – коэффициент корреляции между доходностью потоков компании и проекта;
р и с – значения стандартных отклонений доходности по проекту и по компании. Чем выше корреляция доходности проекта и компании, тем ближе значение барьерной ставки к требуемой доходности компании. При низкой корреляции и низком риске проекта барьерная ставка близка к ставке заимствования.
Модель предполагает, что проект существенно не меняет кредитные риски. Это может быть приемлемо для небольших проектов расширения деятельности или проектов в смежной сфере деятельности (например, развитие сервиса, сбыта).
Недостаток традиционного направления поэлементного учета выгод финансовых решений (АРV) – игнорируется возможность снижения риска суммарных операционных денежных потоков проекта и компании из-за неабсолютной их корреляции. Развитием метода АРV может рассматриваться метод оценки финансовых выгод проекта по корреляции денежных потоков. Метод предполагает оценку (РVТS – РVFD) как функции от трех параметров:
1) риска операционных денежных потоков проекта;
2) риска потоков компании;
3) корреляции между ними.
Чем меньше корреляция, тем меньше вероятность наступления неплатежеспособности по компании, принявшей проект, и тем больше добавленная займовая мощность. Неплатежеспособность возникает в том случае, если операционный поток компании оказывается недостаточен для обслуживания долга.